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从“汇率操纵”指控到汇率合作

2019-03-11
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正当美国和中国为避免贸易战进行最后、也是最重要的谈判之际,有消息说两国在汇率操纵问题上已经达成了一致。美国总统特朗普2019年2月22日会见中国副总理刘鹤时对记者说,两国就汇率问题的“最终协议”已经达成。

不过,双方都没有提供任何细节,仅表示这份汇率协议可能是有史以来最强的。但一个巨大的悬而未决问题在于,关于汇率的共识仅是整个谈判过程的一部分,而目前谈判在纠纷解决机制上仍未达成令双方满意的共识。

这可能是仍有待敲定的最棘手问题之一,因为美国认为中国并未遵守此前的协议。因此,如果美国认为中国仍未履行自身做出的承诺,华盛顿会希望保留重新加征关税和采取其他措施的权利。而谁有权来做出这种评估将是至关重要的问题。

所以,关键性的执行问题仍是提议中的汇率协议的一大挑战。美国最担心的是北京单方面令人民币贬值。从历史上看,这种担心多少有点夸张,并且两国或许可以找到一种体面的方式来确保人民币不会以突然和破坏性的方式贬值。

人民币有管理的浮动历史并不长。2005年之前,人民币和美元直接挂钩,此后人民币被允许分两阶段逐步升值。2011年以来,人民币才开始更多地在市场压力影响下进行实质性双向浮动。

在这一阶段,中国人民银行持续干预外汇市场,但其干预努力从来都不是为了刻意令人民币贬值。相反,其主要目的是稳定汇率波动,减少人民币对美元以及近期对其他几种主要货币的波动性。

因此,美国对中国政府刻意实施大规模人民币贬值来获取出口竞争优势的担忧被夸大了。美国财政部自己发布的报告也证明了这一点。虽然存在对非市场性干预的担忧,但迄今为止中国并不符合美国关于汇率操纵国的定义。

从2010年到2014年,中国主要努力防止人民币的快速升值。中国人民银行购买了大量美元来缓解升值压力。不过,自此之后央行的干预行为更多地是为了避免人民币贬值,以防止快速危险的贬值导致大规模资本流出和金融不稳。中国的外汇储备数据反映了这一点,从2014年的约4万亿美元下降到目前的约3万亿美元。

换言之,除了大规模外汇储备和严格控制的资本账户,中国面临的主要挑战是避免人民币快速贬值,尤其如果资本账户开放仍是政策目标的话。对美国和中国来说,有一种体面和根本性的方法来减少人民币的贬值压力:美联储和中国人民银行之间有大量、最好是无限的货币互换额度。

央行之间的双边货币互换协议如今已经非常普遍。正如美国外交关系委员会所说:“这种协议允许一国央行以货币(通常是本国货币)兑换一定数量的外国货币,然后将这些外币按照设定的条款借给本国银行,并自行承担风险。”

在全球金融危机期间,根据这些协议设立的货币互换额度是稳定汇率的一个重要工具。中国人民银行也一直积极签署这些互换协议,包括与澳大利亚储备银行和英格兰银行等数个发达国家央行。不过,美联储迄今仍未考虑过这一选择。

双边货币互换协议很可能在华盛顿招致大量批评,包括白宫内部一些人可能将此视为阻碍他们将美国经济和中国“脱钩”的努力。不过,这些批评都是偏私和短视的。

对双方来说,这将带来可观的经济收益和长期的政治收益。首先,这将立即提振人民币信心,很可能在未来数年内持续令人民币升值。

特朗普指责中国操纵汇率来获取竞争优势,而这正好相反。逐步升值的人民币将消除这一指责,也许还有助于减少美国对中国的贸易逆差,虽然美国和日本的经济关系史显示情况并非一定如此。

从根本上说,有了这种货币互换额度,就没有必要在拟议的协议中加入确保北京承诺不贬值人民币的执行机制了。因为从理论上说,虽然这一货币互换额度是附加在汇率协议中的,但它的存在会令执行协议变得没那么必要了。

对中国来说,与美联储的双边货币互换协议将极大提振投资者信心,这意味着缓解对资本快速流出、人民币汇率不稳和币值缩水的担忧。这种稳定性将令中国可以更快地开放其资本账户,努力使人民币汇率完全由市场驱动,这都是美国长久以来一直要求的。

从长期来看,对美国来说还有其他好处。当全球转向多级货币体系,这将意味着外汇市场的稳定性提升。尽管对于这种变化的判断仍是初步的,但美国经济在全球地位的下降,特别是美国作为主要商品购买者地位的下降,将不可避免地导致在未来某一节点美元的重要性出现弱化。而美联储和中国人民银行之间的大规模货币互换协议,或将实际上强化美元的长期地位,并令任何可能的过度变得更加平顺。

简言之,用一个在危机时期已经被证明有效的汇率稳定机制——双边货币互换协议——来巩固即将达成的汇率协议,双方都将获益匪浅。对中国来说,这一货币互换协议将给人民币汇率带来强劲的升值倾向,而这正是特朗普政府想要的。这其中唯一的阻碍就是政治。