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欧洲量化宽松后的人民币汇率走向

2015-02-16

1月22日,欧洲央行推出量化宽松政策,随着欧元兑换美元快速贬值,人民币兑换美元汇率下跌193点,逼近6.23元关口。1月下旬,人民币兑美元更是跌到了8个月以来的低位,中间价下跌达1.93%。1月份人民币对美元下跌了0.75%,目前市场预期未来人民币还会贬值。

现在的问题是,为何欧洲央行量宽后会导致人民币汇率的贬值?为何这种贬值引起了国内市场一片哗然?人民币对美元的汇率未来会走向哪里?

我早就指出,在欧洲央行推出量宽之后,由于欧元发行过多,欧元贬值将是一种趋势。而欧元贬值必然会引发美元等货币升值,人民币也不例外。但是多年来,由于人民币汇率主要是与美元挂钩,如果美元过度升值,自然也会增加人民币对美元贬值的压力。不过,欧元对美元贬值,欧元对人民币贬值,并不必然会导致人民币对美元的贬值。这要看中国央行在欧央行推出量宽后对国际市场影响的评估。前不久,人民币对美元的贬值连续三天都达到央行允许的2%左右范围,估计这是中国央行对欧央行量宽后评估的一种测试。

就当前人民币的汇率来看,基本上跳不出中国央行的主导。央行允许人民币贬值幅度加大,就是通过这种方式来测试欧央行推出量宽之后对人民币汇率及对中国经济的影响。除非央行允许人民币汇率弹性空间进一步扩大,否则人民币汇率贬值也只能在既有的弹性空间内进行。

更为重要的是,央行对当前人民币汇率的变化是放在两大基点上:一是增加人民币汇率的弹性,减少国际热钱利用人民币汇率单边趋势套利;二是加快推进人民币国际化进程,提升人民币在国际市场的地位。在这两个基点下,人民币汇率变化会不断寻求新的平衡点,否则一种贬值的人民币是无法国际化的。

当美元对欧元快速升值时,要让人民币跟随美元也成为强势货币,人民币就得保持以下一系列的条件:一是欧元体系流出来的资金能均等地流入美元资产及人民币资产;二是中国的经济增长周期与美国相一致;三是中国货币政策与美联储趋势相同;四是中美的汇率市场环境相一致。从目前情况看,要满足这些条件是不可能的。

首先,从中美两国的经济周期来看,在2008年金融危机之后,美国经济正在走出衰退困境,并开始复苏繁荣。但从中国经济来看,不仅中国政府要降低经济增长速度,而且早几年经济过度增长的后遗症使中国面临着经济增长下行的风险增加。这就使得国际市场的资金会流向美国,流出中国(2014年中国的外汇占款逐渐减少就意味着外资正在流出中国)。在这种情况下,人民币对美元贬值的压力大增。

其次,假定中美两国的经济周期相一致,当前欧元快速贬值时,如果只是人民币随着美元强势升值而不是贬值,将严重削弱中国产品在欧洲市场的国际竞争力,从而使得中国的进出口贸易出现全面逆差。如果这种情况出现,必然会迫使人民币贬值。

第三,尽管当前的人民币汇率仍然是央行主导,但是为了加快人民币国际化进程,人民币汇率变化取决于各种平衡。在全球非美元货币竞争性贬值的情况下,央行的人民币汇率平衡点会往下移,因人民币过度高估不仅不利于中国经济走出当前困境,也可能让国际热钱重新流入中国。

第四,美元是一种可以自由兑换的货币,而人民币是不可自由兑换的被管制货币,两国的汇率制度完全不同。更为重要的是,两国的货币政策也相差很大。美国的货币政策是在逐渐紧缩,如果今年加息,美国货币政策紧缩的力度会更大。对于当前中国货币政策来说,则是进退维谷,既不敢放松,怕增加国内金融体系的风险,又得保证市场流动性充裕。在这种情况下人民币不可能随着美元强势而升值,而贬值是一种趋势。

总之,欧央行量宽后,可能对中国经济造成不少影响与冲击,从而增加人民币贬值的压力。至于人民币贬值的幅度会有多大,这完全取决于中国央行对各国货币汇率关系的平衡取舍。最近人民币汇率贬值是在既有的区间内变化,市场不必作出过度解读。