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  • 何伟文 中国人民大学重阳金融研究院高级研究员

“大萧条”会重演吗?

2020-04-09
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图片:今日美国

过些时候,2020年第一季度也许会被人们看成是猖獗的新冠疫情引发新一轮全球经济衰退的开始。第一季度结束时,全世界确诊的感染人数已经达到879232人,死亡43650人。

撰写本文的时候,新确诊病例正以每天40000例的速度增加。美国已经有20万例,其次是意大利和西班牙,都突破了10万大关。

从保持社交距离,到封锁和隔离,世界各国政府宣布了严厉的措施,为的是遏制疫情的蔓延。随着工厂、商店、餐馆和主题公园关闭,以及大多数航班停飞,世界许多地区的经济正在急速下滑。

接近衰退

这场大流行令人担忧地冲击了世界资本市场。华尔街在十个交易日内发生了四次熔断,这是1987年以来从未有过的。道琼斯工业股票平均指数、标普500指数和纳斯达克指数的表现皆为有史以来季度最糟,分别下降了23.2%、20%和14.2%。随后的4月1日则是最糟的季度开盘,道指又下跌4.4%。

美联储旋即把基准利率下调至零,并实行无限的量化宽松。美国国会通过一项庞大的救助计划,总额达2.2万亿美元,几乎是雷曼兄弟破产后小布什政府纾困资金的三倍。为了应对这一次冲击,G20举行了紧急在线峰会,承诺提供5万亿美元的财政支持,以拯救世界经济。

在3月21日结束的一周里,美国申领失业救济的人数飙升至328万,是2008年9月金融危机后69万人的四倍。高盛预计第二季度的GDP将下降24%,而圣路易斯联邦储备银行估计美国的失业率最终可能达到32.1%,与上世纪30年代的“大萧条”时期相仿。

德国研究机构也预计,新冠病毒有可能使德国2020年的GDP损失3540亿至7290亿欧元,跌幅约在10%至20.6%,都远远超过2008年全球金融危机后GDP下降的5%,并接近“大萧条”时的水平(30%)。

这些可怕的预测得到IMF总裁克里斯塔利娜• 格奥尔基耶娃的附和。她表示,新冠病毒已经把世界拖入至少与2008年危机一样严重的衰退。

2020年的不同之处

上世纪30年代与2020年之间有着本质的不同。首先,它们是两种不同类型的衰退。“大萧条”是源于内部问题,主要是生产过剩。美国的工业生产在上世纪20年代突飞猛进,部分是由于欧洲国家受一战重创后出现了巨大的需求,部分是由于美国国内的信贷经济。

1920-29年间,美国工业生产率累计提高了55%,而工人的每小时平均工资只增加了2%,这导致购买力不足。农业危机则加剧了这种状况,农民收入因此减少,比非农工人平均要低30%。

产品供应与实际消费需求之间存在的差距,主要是由消费信贷来弥补,这形成了生产和消费的虚假繁荣。随着消费者债务攀升,1929年某个时刻的一次股市大跌引发了连锁反应。存款人到银行挤提存款,致使银行倒闭,而银行倒闭反过来又触发股市恐慌,股价暴跌导致工厂倒闭和失业,进一步减少了消费需求和投资。这种典型的恶性循环使GDP持续大幅下降,失业率不断飙升。

相比之下,当前的全球衰退是新冠病毒这个外部因素引发的,它迫使经济活动大规模停止,产出和消费随之急剧收缩。但经济基本面并没有指向急剧下降,一旦疫情得到控制,经济活动就会逐渐恢复正常。

其次,应对1929年大崩盘的反周期政策与今天的政策不同。当年“大萧条”爆发,几乎没有有效的货币工具来缓解。当时美国和欧洲的央行都实行金本位,任何货币增发都必须基于一国实际持有的黄金。赫伯特·胡佛政府秉持奥地利经济学派的观点,采取财政紧缩政策,进一步挤压企业急需的财政支持。所有这些措施对陷入困境的经济无济于事,事实上是雪上加霜。结果经济下滑了四年。

然而,应对当前全球衰退的大规模救援计划已经很快实施。美联储和其他央行迅速采取了零利率或负利率,以及大规模的量化宽松政策。各国政府宣布了庞大的救助方案,例如美国是2.2万亿美元,英国是3300亿英镑,德国是7500亿欧元。这些无疑将缓解衰退下行的曲线。

第三,今天的国际环境不同。主要经济体之间的关税战加剧了“大萧条”,而当时国际合作甚少。如今,G20机制迅速起动,积极带领世界主要经济体组成了对抗衰退的联合阵线。其他多边机构,如IMF、世行、WTO、OECD等也都在协力参与。

基于以上因素,我们有理由相信,一方面,当前的全球经济衰退在规模和深度上可能堪比“大萧条”,这取决于疫情的最终影响;另一方面,我们完全有机会在疫情过后迅速复苏,让衰退周期更短,破坏性更小。

债务危机警报

今天,新冠病毒引发的经济衰退有可能导致一场严重的债务危机。如果出现这种情况,世界经济就可能呈现L型轨迹,这意味着衰退过后复苏乏力,一场持续数年的萧条由此开始。

自从2008年危机以来,世界经济大体遵循的是债务驱动模式。目前全球债务总额达到253万亿美元,相当于全球GDP的322%。在美国,公共债务已经相当于GDP的108%。在全球范围内,非金融企业的债务总额超过200万亿美元。2018年,美国28.2%非金融企业的公司债是BBB级。

随着实体经济下滑,资本市场跟着下跌,资产价值亦不能幸免。在这个非常时期,偿还公司债将会导致更多的企业破产和就业岗位消失。新兴经济体和发展中经济体的情况更糟。它们的硬通货外债目前达8.3万亿美元,是十年前的两倍,其中85%是美元债务。随着经济衰退和本币对美元贬值,它们的债务危机可能近在眼前。

避免另一场“大萧条”

为避免“大萧条”重演,各国应当在世卫组织指导下共同努力抗击疫情,尽快遏制其蔓延。所有的经济援助措施虽然有帮助,但都不如控制住疫情更有效。在抗击新冠病毒这个人类共同敌人的战斗中,污名化中国既有失公正,也于事无补。

在协调全球努力,支持脆弱的经济方面,G20和其他多边机构应发挥更有效的作用。财政和货币救助措施应当扶持各国的实体经济和就业,帮助减轻债务负担和去杠杆。

“大萧条”时期的保护主义教训不应被遗忘。当美国在1930年根据《斯穆特-霍利法》全面提高进口关税时,英国、法国、西班牙和加拿大迅速以同样的对策反击,导致世界贸易骤降50%,进一步加剧了经济萧条。

当前全球性经济衰退期间,任何保护主义措施都将进一步扰乱脆弱的全球供应链,使形势更为严峻。所有经济体应该携手合作,勿采取任何新的保护主义措施,维护现有全球供应链,确保货物、资源、资本和技术的跨境自由流动。只有这样,才能避免出现另一场“大萧条”。