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美元时代在终结吗?

2020-10-13
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过去几周,金融分析师们掀起了一场有趣的辩论:美元在全球支付和外汇储备中占主导地位的王霸时代是否已经接近尾声?一些人认为,美元最近大幅度贬值从本质上说是周期性的,并不预示着它将失去国际贸易商、投资者和外汇储备经理眼中的首选货币地位。另一些人则看到地平线上的乌云,并预测美元长达数十年的全球主要储备货币地位岌岌可危。

努里尔·鲁比尼、埃斯瓦尔•普拉萨德和穆罕默德·埃尔-埃利安都认为,人们目前对美元避险地位迅速下滑的担忧太过夸张。不过,鲁比尼承认,虽然眼下美元地位是安全的,但在未来数年和数十年之内有可能遇到重大的挑战。

另外一些人则没那么乐观。对冲基金巨头桥水的创始人雷•达里奥表示,抗击新冠疫情经济影响的努力制造出了巨额美元流动性,这些货币的注入令美元面临贬值危险,随着美联储将政府债务货币化,甚至有发生货币危机的可能性。

标准银行的G10策略负责人史蒂文·巴罗同样担心新冠疫情与11月美国大选前不断上升的政治风险相结合,将引发经济和政治不确定性的完美风暴,并导致美元暴跌——这是一种更多关系到新兴市场货币的危险。

辩论双方都为美元和国际货币体系的未来提供了有趣的见解。对那些认为近期美元下跌主要是周期性的人,我同意他们的看法。彭博美元即期指数从3月底的峰值下跌了大约10%,这确是一大变化,但并非不同寻常。

所以,美元的主导地位短期内看来是不容置疑的。不过后两位分析者提到的风险确实存在,必须进行评估以了解长期趋势。这种分析表明,美国极有可能失去其货币垄断地位。

有三个长期趋势是关键。首先,自从上世纪60年代以来,美国的贸易伙伴和投资者一直担心美国滥用“过度特权”,并透过一大波支出让美元贬值。这些担忧在上世纪70年代达到顶峰,但随后逐渐消退,直到最近的经济危机,特别是2008年全球金融危机期间才重新出现

新冠疫情再次引发了这些担忧。疫情暴发以来,由大规模货币注入支撑的数万亿美元财政支出更可能让美国走得太远。正如达里奥所说,“债务的产生和债务货币化实在是太多太多了”。

大规模的政府刺激措施有可能越来越依赖于央行将财政赤字货币化,尤其是如果长期利率开始上升的话。由于财政刺激和货币注入的规模前所未有,人们担心美国未来的通胀和对美元失去信心是不无道理的。

不过我们以前也见识过这一幕。美联储在2008年金融危机后出台的量化宽松政策同样是前所未有的,并引发了对未来通胀和货币贬值的担忧。

这种担忧反映在2009年3月周小川的讲话中。时任中国人民银行行长的周小川呼吁结束美元的全球储备货币统治地位,并敦促G20寻找替代货币。他的言论突显了北京对其依赖美元——包括目前3万多亿巨额美元外储——的担忧。

第一个趋势引起了人们的担忧,第二个趋势则进一步刺激国际货币的参与者寻找美元替代品。特朗普政府通过贸易、金融和技术制裁,把美元的武器化推到新的高度。中国的政策制定者们头一次积极讨论着一种末日情景:被作为国际货币体系支柱的国际美元清算体系隔绝在外。

忧虑加深的一个原因是《香港自治法案》,该法案的手段包括对中国和香港官员进行制裁,威胁阻止他们以及任何与他们有业务往来的银行使用美元支付系统。据报道,香港行政长官林郑月娥不得不因此关闭了她的部分信用卡账户。

虽然法案的实施没有提到香港正在使用的美元支付系统,但这种威胁也是可能存在的,有报道称白宫官员曾经考虑过这一问题。阻止香港或大型中国银行进入国际美元体系,将会导致全球金融混乱。也许事实证明,这类制裁只是效力大到无法打出的牌。

尽管如此,华盛顿单是考虑一下此类举措(尽管极不可能),就已经在北京引起相当大的焦虑。中国与基于SWIFT的国际支付体系的联系被切断,这种风险依然存在。被禁止进入全球金融通道的中心节点,会给中国经济带来巨大痛苦,并威胁到社会和政治的稳定。

这种情况造成了第三个,也许是最重要的趋势。美元的主导地位不仅仅是因为美国有限的资本管制、灵活的汇率体系和深具流动性的债券市场,其垄断地位也是因为事实上并不存在明确的替代品。美元占据主导地位,是因为任何争夺美国地位的国家都必须考虑这种过度特权的负面影响:为了满足全球对安全资产(如政府债券)的需求,必须让本币高估,并相应地拥有巨额经常账户赤字。

欧盟、日本和中国都不愿付出这样的代价,因为强劲的出口仍是它们经济模式的核心。但美元的武器化正在改变这种格局,尤其对北京而言。推动建立新的国际支付和结算体系,取代目前的美元计价体系,已经成为一个生死攸关的问题。

中国如果继续依靠美元的垄断地位,其经济福祉就会面临巨大的风险,这在历史上还是第一次。人民币国际化已经从令人向往,变成了一项基本政策。

这个时机对中国来说相当偶然,虽然不是最佳。美国的战略竞争对手和盟友们如今都在试图分散有可能被制裁或被扣押的美元资产。美国的地缘政治霸权正在衰落,新冠疫情带来的公共卫生失败和经济脆弱性,使美国相较其他工业国的经济弱点更为明显。这些因素都令美元的吸引力相对下降。

最后,中国对支持区块链的数字支付系统(DC/EP)的试验,有可能为国际货币体系实现符合北京需要的重大突破提供技术手段。这种需要就是:掌握大量汇率行情实时数据,以便用更有效(和更少受干扰)的方法监控、引导以及最终控制资本的流动。

因此,尽管美元目前面临的压力主要是周期性的,但更深层的潜在趋势为我们展现出一幅更繁复的画面。未来几年,通过交汇融合,可能会出现80年来首个可行的美元替代品。反过来,这也会动摇国际货币体系,让我们迎来一个多币种竞争的新时代,其特征不仅在地缘政治,还在于谁能有效地广泛部署最好的金融货币新技术。