对中国拉响错误警报

2016-02-01

2016新年伊始，对中国经济崩溃的预期就通过全球金融市场制造出了震荡。但这种担忧被夸大了。虽然不可轻视中国股市汇市的乱象，但中国实体经济结构调整还在继续取得令人鼓舞的进展。由于中国进入向新增长模式过渡的关键阶段，中国最终必须要解决经济再平衡取得进展与金融改革出现挫折之间不协调的问题。不过，这种不协调并不会导致大难临头的危机。

与长期的中央计划经验相一致的是，中国继续在产业重组方面表现突出。2015年的趋势就是例子：服务业扩张8.3%，超过曾经占主导地位的制造业和建筑业，而后两者去年仅合计增长6%。2015年，所谓的第三产业在中国GDP当中的比例升至50.5%，大大超过2011年实施“十二五”计划时制定的47%的目标，更比第二产业（制造业和建筑业）40.5%的占比足足高了10个百分点。

中国经济结构的这一重大转变，对国家的消费主导再平衡战略极为重要。服务业发展支撑着城镇就业机会，而城镇就业是创造个人收入的关键组成。由于中国服务业每单位产值所需要的工作岗位比制造业和建筑业多30%左右，因此第三产业的相对强势对限制失业和防止中国一直最担心的社会不稳定起着重要作用。虽然面临GDP增长放缓，相反，2015年中国城镇新增就业仍达到1100万，超过政府的1000万目标，也略高于2014年的1070万。

坏消息是，在中国重组实体经济取得令人印象深刻进展的同时，其金融计划却遭遇重大挫折，即出现股市泡沫破裂、汇率政策转变失措以及金融资本外逃。这些事态并非无足轻重，特别是对一个最终必须要让金融基础设施与以市场为基础的消费社会相匹配的国家来说。如果不使金融改革与实体经济再平衡战略更加同步，中国最终永远不会取得成功。

资本市场改革，特别是发展更健全的股票债券市场，以补充长期占支配地位的以银行为中心的信贷中介体系，对实现上述目标至关重要。但股市泡沫破灭之后，在可预见的将来，股权融资的所有替代方案都会是一纸空文。单凭这一点，中国近来金融领域的挫折就令人殊为失望。

但挫折与危机是两码事。好消息是，中国庞大的外汇储备为它提供了应对典型货币与流动性危机的重要缓冲。要知道，就在过去19个月里，中国的外储已经猛降7000亿美元。鉴于中国最近增加了以美元计价的债务（国际清算银行认为长短债合计约为1万亿美元上下），其外部脆弱性也很难被忽视。不过截至2015年12月，中国外储仍有3.3万亿美元，足以偿付其四倍以上的短期外债，远远高于广被认可的“拇指规则”，即当一国无法在国际市场借贷时，仍应可以偿付所有的短期外债。

当然，如果外储如2015年这般以每年500亿美元的速度下降，六年后这个缓冲就荡然无存了。这恰恰是上世纪90年代亚洲金融危机期间人们最大的担忧。在当时，人们都认为中国会步所谓东亚奇迹经济体的后尘，这些经济体在针对其货币的传染性攻击中耗尽了自己的外汇储备。不过，既然当年没有发生，现在肯定也不会发生，因为中国今天的外储额已经是1997-98年时1400亿美元的23倍。况且，相比上世纪90年代末给其他亚洲经济体带来大麻烦的巨额对外赤字，中国仍拥有大量的经常项目盈余。

然而人们还是担心，如果资本外逃加剧，中国最终会无力阻止。但事情并非如此。当面对危机及其后果的时候，中国的制度性记忆是刻骨铭心的。特别是上世纪90年代末的那场经历，使中国领导人亲眼见到了外汇储备和相关货币崩溃如何在看似强大的经济体肆虐。事实上，正是这种领悟，以及坚定地求稳，让中国迅速集中精力建立起了现代史上规模最庞大的外汇储备。虽然在近年采取了几项重要的开放步骤之后，中国当局并不希望关闭资本账户，但如果资本外逃演变成为更严重的威胁，中国肯定会重新考虑这一立场。

是的，中国最近实施的多项金融改革都失策了。在这方面，股票市场的溃败特别明显，正如2015年8月转变汇率政策时，官方未能澄清自己的意图。对这些失误决不应该掉以轻心，特别是在中国高调承诺进行以市场为基础的改革之际。但这一切与许多人以为正在发生的那种危机，还是有很大的不同。

全文翻译自《报业辛迪加》（Project Syndicate），原文标题 False Alarm on China （2016-01-26）。