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人民币、美元与“热钱”流出

2015-12-29

在《打碎SDR》一文中,曾经就职美联储并给美国外交官举办讲座的学者本杰明·J·科恩表示,IMF的决定将开创一个危险的先例。他认为,“曾经聚集显然是精英货币的高贵禁地,有可能变成为了地位而进行政治争斗的混乱场所。”

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相反的意见是,人民币“入篮”标志着IMF“特别提款权”(SDR)货币篮子自半个世纪前创立以来发生了最重要改变。在此之前,这个货币篮子与其说是高贵的禁地,不如说是发达经济体货币的专属俱乐部。

虽然如此,在有关SDR崩溃的说法之外,还有人民币获得全球性货币新角色的同时币值走低的议论。就如《纽约时报》所写,中国的人民币在被命名为全球性货币之后就开始贬值了。

事实上,大约在2013到2014年间,美元相对于人民币就已经变得坚挺,这几乎是在人民币“入篮”和美联储加息两年之前,正如汇率图所示(见表中红圈)。

当然,人民币短期和长期前景在可预见的将来或许大为不同。

美元对人民币(2012年12月-2015年12月)
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资源来源:谷歌财金

 从IMF货币篮子到公共和私人份额

人民币进入IMF储备资产,是因为它已经达标。首先,这要求其经济体是一个贸易大国。今天,中国是世界最大出口国和仅次于美国的第二大进口国。

另一个要求是人民币要“自由使用”。批评人士称,人民币不能自由使用,因为它不是“完全可兑换”的。但IMF并没有要求必须满足后一个条件。例如,日元在1978年才可以自由使用,而在两年后东京才取消了外汇管制。

批评人士说,人民币“入篮”并不会导致人民币储备资产的增加。科恩预计今后几年当中人民币储备资产最多达到400亿美元上下,相对于10万亿美元全球储备来说只是沧海一粟。不过这一估计认同IMF货币篮子重新加权后中期资金预计会流入人民币储备资产。

那么,人民币“入篮”产生的全面冲击会是什么呢?

首先,IMF货币篮子要重新加权。目前SDR价值2800亿美元,占主导地位的是美元(42%)和欧元(37%),其后是英镑和日元。IMF新通过的规则赋予人民币11%的权重(而不是最初预计的14%),美元原封未动(42%),相对而言欧元(31%)及其他货币权重下降。就算美元有巨大的即成优势,2016到2020年间也会有大约310亿美元资产转化为人民币储备资产。

其次,各国央行、储备经理人、主权财富基金等公共投资者可能会像曾经对待欧元和日元那样跟进。如果中国现在在11.1万亿全球储备资产中的份额是1%,而IMF的决定另外释放了4%的话,那就意味着2016年到2020年人民币储备资产将达到2650亿美元。

最后,私人机构和个人投资者也许效仿央行和公共投资者的行为。如果这部分资金的占比如一些市场观察家所言,在今后五年内只上升到1%的话,那么到2020年,也至少会有2000亿美元资产转化为人民币储备资产。

诚然,未来不可预测,也很少呈线性发展。而在市场上基于概率作出推测是明智且必要的。

何况,这些推测可能还是太过保守,因为首先中国现在在全球储备中的份额可能高于人们的估计。其次,外汇储备总额中还包括约5.7万亿美元的未分配储备。第三,发达经济体经济停滞,使投资者难以获得较高收益,这在发达国家越来越具有挑战性。最后,投资者喜欢在有风险和不确定时期将投资组合多样化,这就使人民币资产具有了吸引力。

但如果这样的话,那些认为人民币(现在)走软预示着它将(长期)贬值的批评者难道说对了吗?也不一定。人民币的短期和长期前景可能会有很大不同,尤其是因为存在美联储加息的预期影响。

“热钱”流动与全球脆弱性

自2006年上一次加息后,最近美联储首次将利率提高了25个基点。同时,它通过发出将会“渐进”加息的信号,希望缓解市场的紧张情绪。但全球性忧虑仍导致股市下跌。从历史上看,谨慎和担心的理由是成立的。上世纪80年代以来,加息所带来的美国就业减少和产出下降总是超出预期,并给全球带来间接伤害。

上一次,也就是2004年到2007年,艾伦·格林斯潘和本·伯南克坚持货币从紧,在很大程度上促成了大衰退,并蔓延到了全球。幸亏中国采取刺激性扩张政策,发展中经济体的经济增速才保持在了5%-7%。但随着美联储采取零利率和量化宽松政策(QE),各国央行开始将“热钱”(短期投资组合流动)推向高收益的新兴市场,而这些市场很快就苦苦挣扎于资产泡沫、通胀和货币升值。

今天,美国货币政策的收紧将使“热钱”加速从多个新兴市场流出,这些国家也许很快又不得不对付资产缩水、通缩和货币贬值。

在相反的货币政策引导下,2013到2014年间美元相对于人民币走强。在美联储收紧政策之前,中国人民银行为加快资本项目改革,将人民币币值盯住了一揽子货币。在过去,危机的周期性使中国央行的货币篮子只是固定盯住美元,而在新篮子中,美元的权重(26%)低于欧元与日元权重的总和(35%)。中国央行的关注重点是名义有效汇率(NEER),同时央行暗示它并非意在让人民币对美元贬值,而是要力求资本项目的完全可兑换。

美联储加息后,预计未来12个月内人民币将呈现疲态,这部分是由于中国2016年到2020年的增长目标降至6.5%,也部分是由于“一带一路”倡议意味着中国会有更多的对外投资。今年11月,中国外汇储备下降870亿美元,虽然总额仍达3.44万亿美元。

中国经济增长放缓是自然而然的,因为它已经经过数十年的高增长,而这推动了人民币的国际化。在世界经济多极化格局下,不自然的反倒是美元的绝对优势。美国在全球经济中的占比已经下降到22%,而且是全球最大债务国,要依靠外国投资来应付双赤字。

在这种现状下,全球前景极有可能变得黯淡,因为有高增长潜力的国家(新兴经济体)被权力深固国家(发达经济体)的金融霸权拖累。在前景黯淡与危机时刻,这有可能引发一场真正的全球风暴。